Das Jahr 2020 mutet in vielerlei Hinsicht den Beginn einer neuen Ära an. Die Pandemie hat nicht nur unser Privat- und Berufsleben auf den Kopf gestellt, auch in der transatlantischen Geld- und Haushaltspolitik ist Neuland beschritten worden. Doch möglicherweise ist es nur “Neuland” für uns hier in Westeuropa. Jemand, der in einem Schwellenland groß geworden ist, könnte hingegen ein Déjà-Vu haben – und auch einen Tipp geben, wie man sich in einem solchen Umfeld als Anleger positionieren sollte.

Grenzen der Geldpolitik mehr als erreicht

In Emerging Markets gilt traditionell die Regel, dass Leitzinsen nur so tief gesenkt werden sollten, solange die realen Zinsen (also nominalen Zinsen minus Inflationsrate) sich noch im positiven Bereich befinden. Ein nominales Zinsniveau bei Null wäre daher theoretisch akzeptabel, wenn sich eine Volkwirtschaft mit negativen Inflationsraten (sprich Deflation) konfrontiert sieht, da per Definition in einem solchen Kontext die realen Zinsen noch positiv wären. Ein dauerhaft negatives reales Zinsniveau führt im Zweifelsfall zu Vertrauensverlust und Kapitalflucht ins Ausland, da Erspartes auf dem Konto zusehends inflationsbereinigt an Wert verliert. Regulatorische Vorgaben und Kapitalverkehrskontrollen können die Flucht allerdings erschweren.

In der Eurozone müssen mittlerweile viele Sparer nicht einmal mehr rechnen können, um zu sehen, dass ihr Erspartes von negativen Zinsen aufgefressen wird. Hierzulande haben wir ein politisches Limit bei der Zinspolitik erreicht. Die Europäische Zentralbank (EZB) wird eher nach einem guten Grund suchen, um bei nächster Gelegenheit den Einlagenzins zumindest wieder auf 0% anzuheben.

Kann nicht weiter an der Zinsschraube gedreht werden, kommen in Emerging Markets als nächstes unorthodoxe geldpolitische Instrumente ins Spiel: Direkte Interventionen in verschiedenen Finanzmärkten oft gepaart mit “strikteren” Vorgaben für regulierte Finanzmarktteilnehmer. Einige dieser Maßnahmen haben wir bereits hier und in den USA gesehen: Käufe von Staatsanleihen, Käufe von Unternehmensanleihen im Investment Grade Bereich, nun auch Käufe von hochspekulativen Anleihen (bei der EZB nur eine Frage der Zeit); als nächstes vermutet man Käufe im Aktienmarkt nach japanischem Vorbild. Schaut man sich die Historie in den Emerging Markets an, stellt sich allerdings die Frage: Haben diese Maßnahmen tatsächlich einen wachstumsfördernden Effekt oder erzeugen sie nur eine Blase in Finanzwerten?

Öffentliche Haushaltspolitik auf massivem  Entsparungskurs

Es kristallisiert sich zunehmend heraus, dass die wirtschaftlichen Auswirkungen der Coronakrise grundlegender und längerfristiger Natur sind und es 2021 weiterer wachstumsstützender Maßnahmen bedarf. In vielen Bereichen werden Firmen unter Druck stehen ihre Kostenbasis weiter zu senken, wenn sie zukünftig überleben wollen. Forderungen nach staatlicher Unterstützung werden von vielen Seiten lauter werden. In Emerging Markets kann generell beobachtet werden, dass der Staat in Wahljahren sehr großzügig agiert. 2021 findet die Bundestagswahl in Deutschland statt.

Wir gehen davon aus, dass Sparhaushalte zu einem Relikt vergangener Zeiten erklärt werden und manch einer mag dort sogar die Wurzel allen Übels sehen, da Gesundheitssysteme und andere Errungenschaften des vergangenen Jahrhunderts „kaputtgespart“ wurden. Diejenigen Länder, die in der Vergangenheit gut gehaushaltet haben (wie z.B. Deutschland), werden massiv entsparen und neue Schulden aufnehmen. Diejenigen, die weniger Reserven haben, werden noch mehr Schulden aufnehmen. Wer denkt, dass Vater Staat 2020 Geld wie Konfetti verteilt hat, der sollte sich für 2021 einen großen Regenschirm besorgen.

Tugend- oder Teufelskreis: Risk-On - steilere Zinskurve - stärkere Währung - Intervention

In Emerging Markets führt die Kombination einer Geldpolitik, die nicht locker genug ist, zusammen mit einer äußerst lockeren staatlichen Haushaltspolitik generell zu einer erstarkenden Währung. Denn die staatlichen, konjunkturstützenden Maßnahmen könnten Wachstumsphantasien an den
Finanzmärkten beflügeln und Rückenwind für risikoreichere Anlagen liefern, die ausländische Gelder anziehen.

Da die Geldpolitik die kurzfristigen Zinsen auf niedrigem Niveau halten wird, wird eine steigende staatliche Neuverschuldung eher die Zinsen am langen Ende der Zinskurve ansteigen lassen. Dies hätte auch den Effekt die heimische Währung zu stärken und könnte der allgemeinen Risikofreudigkeit einen Dämpfer verpassen.

Denn ein noch stärkerer Euro wird der europäischen Exportindustrie zusetzen. Die verarbeitende Industrie Europas wird unter schwindenden ausländischen Absatzmärkten leiden, da die USA einerseits ihren Markt weiter abschotten und andererseits der asiatische Absatzmarkt zunehmend von regionalen bzw. heimischen Firmen bedient wird.

Hinzu kommt der deflationäre Effekt eines starken Euros. Dieser könnte die EZB dazu veranlassen Maßnahmen wie Anleihenkäufe maximal auszuweiten. Wieder sinkende Zinsen kämen den staatlichen Schuldnern zugute, und könnten gleichzeitig Risiko-Anlagen wieder beflügeln.

Inflation überspringt locker die 2%-Hürde

Die staatliche Geldschwemme wird das schaffen, was Zentralbanken in den letzten Jahren vergeblich versucht hatten: Die Inflation überrascht mit einem Comeback.

Dieser Effekt könnte nicht nur durch eine angekurbelte Nachfrage entstehen, sondern auch durch einen Angebotsschock. Die globale Pandemie dieses Jahr hat beispielhaft gezeigt, wie empfindlich die globalen Lieferketten geworden sind und vor allem wie abhängig die Welt von China ist, angefangen bei Schutzmasken, über Atemgeräte hin zu Inhaltsstoffen für Medikamente. Was wenn die chinesischen Produzenten ebenfalls ihre Marktmacht realisiert haben und ihre Preise erhöhen?

Viele Staaten werden zudem ihre Firmen auffordern Lieferketten wieder “nach Hause zu holen” um das Angebot essenzieller Güter zu gewährleisten. Da oftmals der Grund für die Auslagerung der Produktion eine Kostensenkung war, wird ein Zurückholen im Zweifelsfall die Kosten wieder ansteigen lassen.

Wir halten einen Anstieg der monatlichen Inflationsraten in den USA schon im ersten Halbjahr 2021 in Richtung 4% für möglich.

Technologiekrieg: China baut seine Vormachtstellung in Asien aus

Der Trend zur Deglobalisierung wird durch die unwiderrufliche Entkopplung zwischen China und den USA noch verstärkt. Europa wird vor die Wahl gestellt werden, ob es sich eher nach Osten oder nach Westen orientieren will. Die Amerikaner werden diese Wahl nicht einfach machen, da das transatlantische Verhältnis weitere Risse bekommen wird. Präsident Trump war lediglich ein
Symptom, nicht die Ursache.

Asien wird derzeit vor die gleiche Wahl gestellt, hat aber in Wirklichkeit keine Alternative, da China seine Vormachtstellung in Asien offiziell ausbauen wird. Den technologieproduzierenden Standorten Taiwan und Südkorea könnte dabei besonderes Augenmerk zuteilwerden, denn diese sind wertvolle Ressourcen im Informations- und Technologiekrieg zwischen den beiden Großmächten.

Taiwan sollte aus Chinas Sicht "zurück nach Hause" geholt werden, eine ideale Gelegenheit seine Stärke zu demonstrieren. Ein, mit chinesischem Segen, wiedervereinigtes Korea, müsste händeringend nach ausländischen Investitionsgeldern und größeren Absatzmärkten Ausschau halten, um die hohen Kosten hierfür zu stemmen. Die wirtschaftliche (und politische) Abhängigkeit Koreas von China könnte damit noch größer werden.

Ständig wandelnde Spielregeln fordern schnelle Anpassungsfähigkeit: Dynamisches Währungsmanagement à la EM

Insgesamt gesehen wird 2021 sowohl geopolitisch als auch makroökonomisch ein spannungsreiches Jahr werden. Die hohe Unsicherheit wird dem Goldpreis zugutekommen. Allerdings wird auch dieser von hoher Volatilität geprägt sein. Jeder, der sich anhand der alten Spielregeln an den Finanzmärkten positionieren will, sollte besondere Vorsicht walten lassen. Gerade dieses Jahr hat wieder gezeigt, dass Maßnahmen seitens Zentralbanken und öffentlicher Hand die Spielregeln immer wieder auf den Kopf stellen können.

Beispielsweise könnten man meinen, dass bei einer Versteilung von Zinskurven und aufkommenden Inflationsdruck solche Rentenstrategien, die ein hohes Zinsänderungsrisiko und/oder eine nicht hochbonitäre Emittentenqualität aufweisen, unter Druck geraten könnten; allerdings könnten genau solche Strategien die größten Nutznießer sein, sollten Zentralbanken am Markt intervenieren.

Als Nebenwirkung der offiziellen Marktinterventionen ist ein weiteres Verschwinden der Marktliquidität zu beobachten, was zukünftig zu extremeren volatilen Marktphasen führen kann. Ein aktiver, aber äußerst flexibler Managementansatz gefragt, der nicht nach den altbewährten Spielregeln agiert. Für Flexibilität bedarf es allerdings Liquidität und die liquidesten Märkte sind im Vergleich die Währungsmärkte, die große Parallelen zu Zinsmärkten aufweisen können. Aus unserer Sicht ist daher ein dynamisches Währungsmanagement das beste Mittel un in diesen Zeiten seinem Portfolio die jeweils passende Geschwindigkeit mitzugeben. Interessanterweise liefert ein Blick in die Emerging Markets Hinweise dafür, zu welchen Zeitpunkten man Gas geben oder lieber bremsen sollte.

Bildquelle: MakroWerk